Si le dollar perd une partie de son premium de suprématie, alors que les bénéfices mondiaux convergent vers ceux des États-Unis et que les valorisations hors États-Unis sont inférieures à celles des États-Unis, cela devrait fournir un bon contexte pour une période prolongée de retour à la moyenne entre les actions américaines et non américaines. Les deux graphiques ci-dessous montrent à quel point le composant monétaire peut être important pour investir à l'échelle mondiale. C'est particulièrement le cas pour les marchés émergents, où l'indice EM basé sur le USD (bleu solide) a largement surperformé l'indice en monnaie locale (ligne pointillée) au cours des 25 dernières années. En termes de monnaie locale, l'indice MSCI EM est là où se trouvait le S&P 500 en l'an 2000. Pour l'EAFE (développé hors États-Unis), cette différence monétaire est beaucoup moins marquée. Pour moi, cela rend l'EAFE une région plus facile à approuver que les marchés émergents. Quoi qu'il en soit, les courbes de momentum dans les deux graphiques suggèrent que le retour à la moyenne tant attendu est à nos portes.

Si la Fed est contrainte de revenir sur le marché obligataire pour maintenir les taux nominaux et réels bas, le dollar pourrait bien perdre davantage de son premium de suprématie. Les devises sont la soupape de décharge d'une politique fiscale insoutenable, comme le Japon l'a découvert il y a quelques années. Il en va de même pour le dollar, qui continue de perdre de sa force malgré la position agressive de la Fed.

La courbe d'adoption du Bitcoin a continué de croître, comme en témoigne l'afflux continu de capitaux entrant sur la scène via les différents ETP. Il est difficile de dire si ces flux proviennent de véritables croyants ou de "locataires de momentum". Le graphique du Bitcoin montre un processus de nouvelles hausses en escalier suivi de consolidations, puis de nouvelles hausses. En tant que tel, le bitcoin a continué de suivre à la fois la courbe de la loi de puissance de ses portefeuilles ainsi que mon modèle de demande basé sur la courbe d'adoption d'Internet d'il y a quelques décennies. Nous sommes en plein milieu.

Les obligations continuent de fluctuer dans une fourchette étroite, et je suis agréablement surpris que les rendements n'aient pas déjà dépassé 4,5 %. Rien de bon ne se passe au-dessus de 4,5 %. La prime de terme est revenue de son extrême de répression financière à -146 points de base en 2020 à un +83 points de base beaucoup plus raisonnable. Sa hausse dépendra probablement non seulement de l'inflation mais aussi de la composition de la dette de l'OBBB. Nous en saurons plus bientôt lorsque l'annonce du remboursement trimestriel sera publiée.

La Fed reste en attente, ce qui, à mon avis, est la bonne chose à faire. Si le niveau neutre est de 3,5 à 4,0 % (inflation + 100 points de base), la Fed ne devrait réduire les taux que quelques fois avant de revenir d'une politique restrictive à une politique moins restrictive, puis à un niveau neutre. Tout ce qui dépasse cela n'est pas justifié étant donné que l'inflation reste au-dessus de l'objectif et que le taux de chômage est en dessous du taux de « plein emploi » (anciennement NAIRU). La règle de Taylor dit que la Fed devrait être légèrement au-dessus du niveau neutre, ce qui est le cas.

Que l'impulsion fiscale de l'OBBB (sans parler des tarifs) provoque une nouvelle vague d'inflation est une question importante, non seulement pour la Fed alors qu'elle envisage le moment de sa prochaine baisse de taux, mais aussi pour les valorisations des revenus fixes et des actions. Ci-dessous, nous voyons que le TIPS 5y5y forward break-even est resté coincé dans une fourchette étroite de 2,0 à 2,5 % depuis le pic de COVID en 2020. Rien à signaler ici. Eh bien, nous verrons. Si l'inflation se réveille à nouveau, cela pourrait poser un problème tant pour la prime de risque des actions que pour la prime de terme, toutes deux étant du côté bas de leur fourchette historique.

Aux États-Unis, les rachats d'actions et les dépenses d'investissement se sont améliorés, tant en termes absolus qu'en pourcentage des revenus. Ces revenus continuent d'augmenter pour le S&P 500. Il semble qu'il n'y ait rien à redire ! Le hic, bien sûr, c'est que tout ce contexte fondamental positif est déjà intégré, le S&P 500 étant désormais négocié à 36 fois le flux de trésorerie disponible. C'est de retour aux niveaux très élevés observés à la fin de l'année dernière. Pour l'indice pondéré également, le multiple n'est pas aussi élevé (27x), mais reste proche des sommets de sa fourchette historique. Le marché est évalué pour le succès, pariant sur un nouvel élan fiscal de l'OBBB. Cela me ramène à ma question de la semaine dernière. En regardant uniquement le panneau supérieur, voudriez-vous être long sur ce graphique ? La réponse est probablement oui. Mais si vous ajoutez le panneau inférieur au mélange, voulez-vous toujours être long sur ce graphique ? Cette réponse est probablement moins évidente. Les points de départ comptent, et en termes de valorisation, c'est un point de départ délicat.

Avec à la fois la liquidité et le marché boursier en plein essor, il n'est pas surprenant que le Bitcoin atteigne de nouveaux sommets et prenne le relais de l'or pendant un certain temps. Vous pouvez le voir clairement dans les ratios de Sharpe divergents ci-dessous.

La saison des résultats du deuxième trimestre commence cette semaine et, sur la base des révisions à la baisse des estimations en avril et mai, suivies d'une amélioration des conditions financières et d'un dollar plus faible, j'ai l'intuition que les bénéfices vont surprendre à la hausse. Les derniers trimestres ont produit un rebond d'au moins 500 points de base, donc nous verrons si ce schéma se répète.

Pour les actions internationales, la tendance est à la hausse et l'indice MSCI ACWI ex-US atteint de nouveaux sommets, tant en termes de dollars qu'en termes de devises locales. La largeur semble également solide, avec 67 % des actions internationales au-dessus de leur moyenne mobile sur 200 jours. C'est maintenant un marché haussier mondial.