複雑さを乗り越えた投資 「私たちは目的の明確さ、シンプルさ、焦点について話します。そして、投資ビジネスで最も重要なことは、すべてをできるだけシンプルに保つことだと考えています。複雑さは、投資ビジネスにおける高いパフォーマンスに対する最大の障壁であると考えています。そのため、複雑さを考慮して設計します。」 — リース・デュカ リース・デュカの言葉は、シンプルさ、明確さ、集中力がより良い意思決定とより良い結果につながることが多いという投資の基本原則を捉えています。ある世代の投資家から次の世代に受け継がれる最も一般的なアドバイスは、不必要な複雑さを避けること、つまり自分の能力の範囲内にとどまり、明白なことを優先し、可能な限り複雑さを中心に設計することです。 しかし、現代で最も成功した投資家の中には、正反対のことをしている人もいます。ビル・ガーリーが「乱雑な中間」と呼ぶところ、つまりネットワーク効果が勝者総取りのダイナミクスを生み出し、フィードバックループが小さな利点を増幅して乗り越えられない堀に増幅し、べき乗則によって最良の投資が優れているだけでなく、10,000倍優れていることを意味する場所に最高の機会が存在するとしたらどうなるでしょうか?明確さの鍵が複雑さを避けることではなく、それを理解し、適切なレンズでナビゲートすることにあるとしたらどうでしょうか? このコレクションには、ベンチマークのビル・ガーリー氏、ノマドのニック・スリープ氏とカイス・ザカリア氏、ダイナモのチームであるベイリー・ギフォードのジェームズ・アンダーソン氏、レッグ・メイソンのビル・ミラー氏の5人の投資家が集まっています。彼らのスタイルは異なりますが、サンタフェ研究所と複雑な適応システムの研究から得られた共通の知的基盤を共有しています。 これら5人が特に興味深いのは、複雑さの科学に触れただけでなく、それをいかに異なる方法で適用するかです。ガーリーは、システム思考を防御性と破壊を理解するためのフレームワークに変換します。Nomad は、ユーモアと比喩を使用して複雑なアイデアを根付かせ、哲学的な明快さを持って投資に取り組みます。アンダーソンは、長期的な楽観主義者の忍耐力を持って書き、技術進化の物語に単純さを見出しています。Dynamo は新興市場での現場での経験を活かし、ほとんどの投資家が単純化しすぎている環境にシステムレンズを提供します。そして、おそらくこのグループの中で最もオープンな知識人であるビル・ミラーは、行動ファイナンス、哲学、確率を、簡単な分類に抵抗する市場解説に融合させている。 これらのアイデアは知的に満足のいくだけでなく、何十億ドルもの利益を生み出しました。 収益の増加 (ブライアン・アーサー): Bill Gurley は、Uber への確信を築くために、収益の増加とネットワーク効果に関する SFI の取り組みを利用しました。彼は2011年にUberのシリーズAを$60Mの評価額でリードしました。現在、Uberの時価総額は2,000億ドルを超えています。ビルの投資により、ベンチマークに70億ドル+の収益がもたらされたと報告されています。 スケーリングの法則 (Geoffrey West): Nomad は、Amazon に関する長期論文にスケーリングの法則とべき乗則分布を適用しました。スリープとザカリアは、2004年の年次レターで初めてアマゾンについて言及し、2005年に1株あたり30ドル(時価総額~150億ドル)で積極的に株式を購入し始めました。Nomadを清算した後、AmazonはSleepが所有していたわずか3株のうちの1株となった。現在、アマゾンは1株あたり222ドル(1株あたり4,440ドル、2022年に20:1の分割を実施しました)で取引されており、時価総額は2.36トンドルです。 イノベーション率 (ジェシカ・トランシック): ジェームズ・アンダーソンは、指数関数的な変化とエネルギー革新率に関するSFIに触発された研究を利用して、コンセンサスになるずっと前にテスラを引き受けました。アンダーソンは2013年にテスラ株を初めて購入し、当時は1株あたり6ドル(時価総額~100億ドル)で取引されていました。現在、テスラの時価総額は~1トンドルで、ジェームズの投資によりベイリー・ギフォードに~300億ドルが生み出されたと報告されています。ジェームズは、SFIのアイデアが、アマゾン、エヌビディア、フェイスブック、テンセント、アリババなど、彼が行ったすべての重要な投資を根本的に推進しているとよく評価しています。 複雑な適応システム (John Holland): Dynamo は、断片化されたラテンアメリカ市場における Mercado Libre の可能性を見出すために、システム思考に頼りました。彼らは、2007年の書簡で、市場が複雑な適応システムであるという考えを初めて示し、同じ年にメルカド・リブレのIPOに1株あたり~16ドルで投資しました(ただし、株価がわずか数日で2倍になったため、すぐに売却されました)。彼らは2016年に1株あたり166ドル(~80億ドルの時価総額)のポジションを再開しました。現在、同社は1株あたり2,500ドル(時価総額1,250億ドル)で取引されています。 複雑性科学 (マレー・ゲルマン): ビル・ミラーは、創発 (スチュアート・カウフマン)、交換ネットワーク、計算複雑さなどの幅広い中核的な複雑さのアイデアを使用して、ビットコインを創発的な通貨システムとして理解しました。ビルは2015年にビットコインを初めて購入し、当時は~200ドル/BTCで取引されていました。現在、ビットコインは11万ドル/BTCで取引されています。ビルはまた、1995年のデルとアップル、1999年のアマゾン(レッグ・メイソンはジェフ・ベゾスに次ぐアマゾンの第2位の保有者となった)、2004年のIPOではグーグルへの投資にインスピレーションを与えたとSFIに感謝している(当時の時価総額は230億ドル、現在は22トンドル)。 5人の投資家はすべて同じ基盤で活動していますが、彼らの表現は非常に異なります。それが複雑さの作用であり、洞察への複数の有効な道を可能にします。アンディ・ブノワが観察したように、「ほとんどの天才、特に他者を導く天才は、複雑な複雑さを解体することによってではなく、認識されていない単純さを利用することによって成功します。」これらの投資家は両方を行います。彼らは複雑さを通り抜けて、表面的ではなく、苦労して得たシンプルさに到達します。 これらの編集物は、投資文献としてではなく、応用思考のマスタークラスとして読んでください。これらは、複雑性科学のフレームワークが、銘柄を選ぶだけでなく、世界がどのように機能するかを理解するために、どのように実践的な洞察を生み出すことができるかを垣間見ることができます。彼らは、投資は「単純だが簡単ではない」かもしれないが、非常に首尾一貫したものである可能性があることを思い出させてくれます。 ドゥカの言う通り、複雑さは確かに障壁です。しかし、適切なレンズがあれば、それは堀になります。それを越えようとする人は、外から見ると輝きや幸運のように見える明晰さを見つけるかもしれません。 時々、最高の投資家は複雑さを中心に設計します。また、その中をまっすぐに歩くこともあります。 以下に、複雑さを乗り越えて投資することを選択した5人の投資家の簡単な紹介と、彼らの収集した著作の編集を示します。私たちは、これらの作品を長編の思考体系として紹介し、彼らの哲学が時間の経過とともにどのように進化したか、そしてサンタフェ研究所のアイデアが彼らの枠組みと投資決定の両方を形成するのにどのように役立ったかを強調することにしました。

ビル・ガーリー ビル・ガーリーのような明快さと先見の明で展開された技術革命を記録した人はほとんどいません(VCはおろか)。ガーリーのニュースレター「Above the Crowd」は、30年間、現代のインターネットの出現、ドットコムバブルの盛衰、マーケットプレイスビジネスの出現、モバイルへの移行、プラットフォーム経済の進化など、テクノロジー市場における最も重要な変化のリアルタイム記録として機能してきました。今日、ガーリーの作品を読むと、複雑な市場力学を分析する分析の厳密さと、どのトレンドが持続するかを特定するためのパターン認識の両方を備えた人物によって書かれた、これらの大規模な技術的移行が実際にそれらを経験する人々にどのように感じられたかについての時点の視点がますます珍しいものが得られます。 ガーリーの分析を特に価値のあるものにしているのは、従来の常識になる前に根本的な変化を見つける能力です。彼は、ほとんどの投資家がまだ従来の指標に焦点を当てていたときに、ネットワーク効果の力とリターンの増加について書いていました。彼は、市場が単純な仲介者として無視されたときの市場の戦略的重要性を特定しました。彼は、ほとんどの企業が最初のiPhoneアプリを構築する前から、モバイルの影響を理解していました。「すべての市場は平等に作られているわけではない」という彼の初期の認識は、今日のマーケットプレイスビジネスの評価方法を定義するのに役立ち、持続不可能な単位経済学に関する彼の警告は、実行可能なビジネスモデルを構築せずに資本を使い果たした無数のスタートアップにとって予言的であることが証明されました。 ガーリーの著作は、テクノロジー界で最も賢い頭脳が、プラットフォームのダイナミクス、競争の堀、市場構造について、これらの概念がリアルタイムで定義される中でどのように考えていたかを明らかにしています。今日のテクノロジー環境にどのように到達したのかを理解しようとしている人、または新興市場における同様のパターンを特定しようとしている人にとって、ガーリーのアーカイブは未来への比類のない窓を表しています。

ノマド投資パートナーシップ ノマドの手紙では、ニック・スリープとカイス・ザカリアが同じ物語を繰り返し語っていますが、忍耐の複合、ズレの腐食など、それぞれの再話は自虐的なユーモア、学者の脚注、そして時折フェラーリへの言及を織り交ぜているため、新鮮に感じられます。 Nomadの中心的な主張は、顧客に余剰分を買いだめするのではなく与えると、フライホイールの回転が速くなり、滑走路が長くなるという、当時としては過激なものだった。アマゾンは数学を示し、コストコは文化を示し、ノマドは両方を所有しようとします。しかし、手紙は美しいビジネスモデルへの賛歌だけではありません。彼らはガバナンスに関するクリニックです。結果が落ち込んだ場合に回収する成果報酬、必須の5年間の期間フォーム、「何もしない」ことがしばしば正しい判断であるという明確な警告。睡眠は調整を説くものではありません。彼はそのために契約します。 ノマドがあなたに渡すのは、最後の耐久性のあるエッジとしての時間裁定取引、リスク管理としての謙虚さ、そして収穫に先立って必然的に続く不毛の年を生き延びるために構築された構造(ファンド、会社、私生活)という精神的なアーキテクチャです。ノマドの手紙は、忍耐強い資本配分と原則に基づいた投資のマスタークラスであり、今もなおそうです。 以下は、ノマドの手紙の「旅行日程」です。 1/ 長期的な考え方: 株式のイールドカーブ、公的コミットメントの隠れたコスト、気質によって作られた堀。 2/ インセンティブの不整合: どんな犠牲を払ってでも成長する神話と戦略的縮小の微妙な技術。 3/ ビジネス手術: 最高の宝石、堅牢性比、そして優れたパフォーマンスが多くの退屈なことをうまく行う理由を解放します。 4/ 遊牧民の仕組み: 最適な資金規模、再開基準、そしてゾウとネズミのパラドックス。 5/ その他: 売りが早すぎる、指数はコストはかからないがリスクがない、資本主義のたるみの盲点。

ジェームズ・アンダーソン ベンジャミン・グラハムが投資家に平均回帰の崖っぷちを恐れるよう促したのに対し、ジェームズ・アンダーソンは、サンタフェ複雑性科学によってマッピングされた、まったく異なる風景を求めるよう投資家に勧めています。彼の手紙は、データループ、ネットワーク効果、経路依存性により、一握りの企業が平均から全力疾走し、結果の分布を劇的に書き換え、「平均」自体が上昇し、説明力を失うことを概説しています。 アンダーソンは自身の『95のテーゼ』をバリューの教会の扉に釘付けにしているが、非常に温かく文化的なセンスがあり、宣戦布告ではなく対話への招待状のように感じられる。グラハムのモットーが「安全マージン」だったとすれば、アンダーソンの反対スローガンは「上向きのマージン」です。 アンダーソンは、マイクロソフトが30年間で24%の複利収益を上げたこと(そしてその数は増え続けています!)、フェイスブックがコカ・コーラが自社の中毒性のある製品を拡大したよりも早くユーザーと利益を拡大していることから、これらのテクノロジーの外れ値にとどまっています。これらの「極端」は四捨五入誤差ではなく、この新たな増大収益体制における市場総富の主な原動力であると彼は主張する。今日の世界とは根本的に異なる世界のために作られた「グラハムのルール」ではなく、「(ブライアン)アーサーのルール」に従ってください。 ガバナンスもアンダーソンの扱いを受けます。アンダーソンは、四半期ごとの資産運用会社や、ハイパースケールのイノベーターに画一的な勅令を課す「ガバナンス」部門を非難している。真のスチュワードシップは文化的であると彼は主張する:何十年も考え、避けられない「厄介な13週間」が到来したときに同情し、たとえ失敗してもムーンショットに拍手を送る創業者。要するに、ヘッジファンドの裁定取引を行うのではなく、長期的なビルダーのためにアクティビズムを取り戻すことです。 アンダーソンは、あらゆる型破りなアイデアと修辞的な華やかさの下に、シナリオをマッピングし、単一点予測ではなく確率を割り当て、深い不確実性を受け入れ、選択肢と長期複利に重労働を任せるという、規律あるツールキットを提示しています。

発電機 「Dynamoはパートナーシップであり、すべてのパートナーが私たちの唯一の活動に関与しており、それは資金の管理です。当社のバックオフィス活動(保管、決済、NAV計算、現金管理、会計)はすべてアウトソーシングされています。それに加えて、パートナーの資産の大部分は、Dynamoが管理するファンドに投資されています。私たちは、クライアントに提供されているものとは異なる投資アプローチを持っていません。」 今日でも、会社の構造はさわやかにスリムなままで、研究を中核に据え、管理は専門家から借りられ、すべてのパートナーの純資産はクーガーの株主と同じマストに縛り付けられています。 ファンド管理における競争上の優位性に関する初期の議論から、複雑さ科学の迂回路、プラットフォーム経済学の深掘りに至るまで、Dynamo の手紙は、環境が要求するときに、その哲学の核となる核を失うことなく、喜んで流れることを示す組織を示しています。知的な落ち着きのなさと構造的な静けさの組み合わせはまれです。 それも不可欠です。 市場は断続的に進化し、メンタルモデルの修正を拒否する投資家は無意味になります。逆に、あらゆる流行を追いかける企業は、一貫性だけがもたらす複利を失います。 Dynamo は、ビジネスを大切にし、群衆を無視し、ファンダメンタルズが勝利するのに十分な期間、ビジネスを所有するという、ルールに基づく規律の中で好奇心を解放することで、このパラドックスを解決します。

ビル・ミラー 情報、分析、行動の優位性は、投資における 3 つの競争上の優位性です。 投資の世界が人間の心理によって生み出された深刻な市場の非効率性を十分に認識するずっと前、行動ファイナンスが主流の考え方に入る前に、現代で最も洗練された投資マインドの1人を静かに記録した四半期ごとの手紙の驚くべきコレクションが存在していました。レッグ・メイソン・バリュー・トラストを経営していたビル・ミラーが伝説的な在職中に書いたこれらの解説は、単なる市場観察を超えて、規律ある逆張り思考と厳密な分析フレームワークが、根本的に異なる市場環境においてどのように持続的なアウトパフォームを生み出すことができるかを包括的にリアルタイムで記録しています。 ミラーが、後に常識となったアイデアに早くから気付いたことが多かったのは驚くべきことです。バリュー投資家がテクノロジーは投資不可能だと考えていたとき、彼はテクノロジー企業を買収していました。彼は、他の誰もが過大評価されている書店を見たとき、アマゾンのビジネスモデルを理解しました。彼は、市場は複雑な適応システムであり、均衡を求める機械ではないことを理解しました。 彼は15年連続で市場を打ち負かし、すべてを失い、その後、わずか2回の投資ですべてを取り戻しました(そしてそれ以上)。