通过复杂性进行投资 “我们谈论目标的清晰性、简单性和专注性。我们认为，在投资行业中，最重要的事情是尽可能保持一切的简单。我们认为，复杂性是投资行业高绩效的最大障碍。因此，我们围绕复杂性进行设计。” — Reece Duca Reece Duca的话捕捉了投资中的一个基本原则：简单、清晰和专注往往会导致更好的决策和更好的结果。从一代投资者传递到下一代的最常见建议是避免不必要的复杂性——保持在你的能力圈内，偏爱显而易见的事物，尽可能围绕复杂性进行设计。 然而，我们这个时代一些最成功的投资者恰恰做了相反的事情。如果最佳机会存在于比尔·古尔利所称的“混乱中间”——网络效应创造赢家通吃的动态，反馈循环将小优势放大为不可逾越的护城河，幂律意味着最佳投资不仅更好，而是10,000倍更好？如果清晰的关键不在于避免复杂性，而在于用正确的视角理解和驾驭它呢？ 这本合集汇集了五位投资者，他们正是这样做的：Benchmark的比尔·古尔利，Nomad的尼克·斯利普和凯斯·扎卡里亚，Baillie Gifford的詹姆斯·安德森，Dynamo团队，以及Legg Mason的比尔·米勒。尽管他们的风格各异，但他们共享一个共同的知识基础——一个受到圣菲研究所和复杂适应系统研究启发的基础。 这五位投资者特别有趣的不仅在于他们接触复杂性科学的程度，更在于他们应用它的方式截然不同。古尔利将系统思维转化为理解防御性和颠覆性的框架。Nomad以哲学的清晰度进行投资，利用幽默和隐喻来扎根复杂的想法。安德森以长远乐观者的耐心写作，在技术演变的叙事中找到简单。Dynamo从新兴市场的实地经验中汲取灵感，为大多数投资者过于简化的环境提供系统视角。而比尔·米勒，或许是这个小组中最公开的知识分子，将行为金融学、哲学和概率融合到市场评论中，抵制简单的分类。 这些想法不仅在智力上令人满意——它们产生了数十亿的回报。 递增回报（Brian Arthur）：比尔·古尔利借鉴了SFI关于递增回报和网络效应的研究，以增强对Uber的信心。他在2011年以6000万美元的估值领导了Uber的A轮融资。今天，Uber的市值超过2000亿美元。比尔的投资为Benchmark带来了超过70亿美元的回报。 规模法则（Geoffrey West）：Nomad将规模法则和幂律分布应用于其对亚马逊的长期论点。斯利普和扎卡里亚在他们2004年的年度信中首次提到亚马逊，并在2005年以每股30美元（市值约150亿美元）积极购买其股票。在结束Nomad后，亚马逊是斯利普仅持有的三只股票之一。今天，亚马逊的交易价格为每股222美元（每股4,440美元；他们在2022年进行了20:1的拆分），市值为2.36万亿美元。 创新率（Jessica Trancik）：詹姆斯·安德森利用SFI启发的关于指数变化和能源创新率的研究，在共识形成之前就对特斯拉进行了投资。安德森在2013年首次购买特斯拉股票，当时其交易价格为每股6美元（市值约100亿美元）。今天，特斯拉的市值约为1万亿美元，詹姆斯的投资为Baillie Gifford带来了约300亿美元的回报。詹姆斯常常将SFI的想法归功于推动他所做的每一项重大投资，包括亚马逊、英伟达、Facebook、腾讯和阿里巴巴。 复杂适应系统（John Holland）：Dynamo依靠系统思维来发现Mercado Libre在拉丁美洲碎片化市场中的潜力。他们在2007年的一封信中首次阐述了市场作为复杂适应系统的思考，同年他们以每股约16美元的价格投资了Mercado Libre的IPO（尽管他们在股价在几天内翻倍时迅速卖出）。他们在2016年以每股166美元（市值约80亿美元）重新建立了一个大规模的头寸。今天，该公司的交易价格为每股2,500美元（市值1250亿美元）。 复杂性科学（Murray Gell-Mann）：比尔·米勒利用一系列核心复杂性思想，如涌现（Stuart Kauffman）、交换网络和计算复杂性，来理解比特币作为一种涌现的货币系统。比尔在2015年首次购买比特币，当时其交易价格约为200美元/BTC。今天，比特币的交易价格为110,000美元/BTC。比尔还将SFI视为激励他在1995年投资戴尔和苹果、1999年投资亚马逊（Legg Mason成为亚马逊的第二大股东，仅次于杰夫·贝索斯）以及在2004年以230亿美元的市值进行谷歌IPO的灵感来源（今天市值为2.2万亿美元）。 这五位投资者在相似的基础上工作，但他们的表达方式却高度独特。这就是复杂性所做的：它允许多条有效路径通向洞察。正如安迪·贝诺伊特所观察到的，“大多数天才——尤其是那些领导他人的人——并不是通过解构复杂的复杂性而繁荣，而是通过利用未被认识的简单性。”这些投资者两者兼而有之。他们穿越复杂性，达到一种艰难获得而非肤浅的简单。 将这些汇编视为投资文献，而是作为应用思维的硕士课程。它们提供了一个关于复杂性科学框架如何产生实用洞察的视角——不仅是为了挑选股票，也是为了理解世界的运作方式。它们提醒我们，尽管投资可能是“简单，但不容易”，但它可以是深刻一致的。 Duca是对的——复杂性确实是一个障碍。但用正确的视角，它变成了一道护城河。那些愿意跨越它的人可能会发现一种清晰，从外部看起来像是才华或运气。 有时，最好的投资者围绕复杂性进行设计。其他时候，他们则直接穿越它。 下面，您将找到五位选择通过复杂性进行投资的投资者的简短介绍，以及他们所收集的著作汇编。我们选择将这些作品呈现为长篇思想体，以突出他们的哲学如何随着时间的推移而演变——以及圣菲研究所的思想如何帮助塑造他们的框架和投资决策。

比尔·古尔利 很少有人（更不用说风险投资家）能像比尔·古尔利那样，以清晰和预见性的眼光记录技术革命的发生。三十年来，古尔利的《高于人群》通讯一直是技术市场中最重要变化的实时编年史——现代互联网的出现、互联网泡沫的兴起与崩溃、市场商业的兴起、向移动端的过渡，以及平台经济的演变。今天阅读古尔利的作品，提供了一种日益稀缺的视角：对这些巨大的技术转型在当时生活其中的人们的真实感受的时间点视角，作者具备分析复杂市场动态的严谨性和识别持久趋势的模式识别能力。 古尔利分析的特别价值在于他能够在基础性转变成为传统智慧之前就发现它们。他在大多数投资者仍然关注传统指标时，就开始撰写网络效应和递增收益的力量。他在市场被视为简单中介时，识别出市场的战略重要性。他在大多数公司还未开发出第一个iPhone应用时，就理解了移动的影响。他早期认识到“并非所有市场都是平等的”，帮助定义了我们今天如何评估市场商业，而他对不可持续单位经济的警告则为无数在没有建立可行商业模型的情况下烧掉资本的初创公司提供了预言性的警示。 古尔利的写作揭示了技术领域最聪明的头脑在这些概念实时被定义时，如何思考平台动态、竞争护城河和市场结构。对于任何试图理解我们如何到达今天技术格局的人，或寻求在新兴市场中识别类似模式的人来说，古尔利的档案代表了一个无与伦比的回顾未来的窗口。

游牧投资合伙企业 在游牧信件中，Nick Sleep 和 Qais Zakaria 一再讲述同一个故事——耐心复利，错位腐蚀——然而每次重述都感觉新鲜，因为他们用自嘲的幽默、学者的脚注和偶尔的法拉利提及来装点它。 游牧的核心论点在当时是激进的：如果你把盈余交给客户而不是囤积它，飞轮就会转得更快，跑道也会延长。亚马逊展示了这个数学，Costco 展示了文化，而游牧则试图同时拥有这两者。但这些信件不仅仅是对美好商业模式的颂歌。它们是治理的诊所。表现费用如果结果下滑就会被收回，强制性的五年视野表格，明确警告“无所作为”往往是正确的选择。Sleep 不宣扬对齐；他为此签订合同。 游牧所提供的是一种心理架构：时间套利作为最后的持久优势，谦逊作为风险控制，以及结构——基金、公司或个人生活——旨在生存那些不可避免的贫瘠年份，直到收获来临。游牧信件曾经是，并且仍然是，耐心资本配置和原则投资的硕士课程。 以下是游牧信件的“旅行行程”： 1/ 长期思维：股权收益曲线、公共承诺的隐性成本，以及由气质构成的护城河。 2/ 错位激励：不惜一切代价的增长神话和战略收缩的微妙艺术。 3/ 商业手术：解放皇冠上的明珠、稳健性比率，以及为什么卓越表现只是许多无聊的事情做得很好。 4/ 游牧机制：最佳基金规模、重新开放标准，以及那只大象与老鼠的悖论。 5/ 其他：过早出售，指数作为无成本但非无风险，以及资本主义对松弛的盲点。

詹姆斯·安德森 尽管本杰明·格雷厄姆敦促投资者要害怕均值回归的悬崖边缘，詹姆斯·安德森却邀请他们去寻找一个完全不同的景观——一个由圣菲复杂性科学绘制的景观。他的信件概述了数据循环、网络效应和路径依赖如何让少数公司从平均水平上飞速前进，重新书写结果的分布，使得“均值”本身上移并失去解释力。 安德森将自己的95条论纲钉在价值的教堂门上，但以如此温暖和文化的风格，使其更像是一次对话的邀请，而不是一场战争的宣言。如果格雷厄姆的座右铭是“安全边际”，那么安德森的反口号就是“上行边际”。 安德森关注这些技术异常者，从微软在三十年（且仍在继续）中复合收益24%到Facebook的用户和利润增长速度超过可口可乐以往的任何上瘾产品。他认为，这些“极端”并不是四舍五入的误差，而是这个新增加回报制度中市场财富的主要驱动因素。遵循“（布莱恩）阿瑟规则”，而不是为一个与我们今天的世界根本不同而创建的“格雷厄姆规则”。 治理问题也得到了安德森的关注。安德森抨击那些对季度业绩过于关注的资产管理者和那些对超大规模创新者施加一刀切命令的“治理”部门。他坚称，真正的管理是文化性的：支持那些以十年为思考周期的创始人，在不可避免的“13个糟糕的星期”到来时表示同情，并在月球计划即使失败时也给予喝彩。简而言之，重新夺回对长期建设者的激进主义，而不是对对冲基金套利者的激进主义。 在所有这些反传统的想法和修辞华丽的背后，安德森提供了一套严谨的工具包：绘制情景图，分配概率而不是单点预测，接受深度不确定性，让选择权和长期复合效应来承担重任。

Dynamo "Dynamo 是一个合作伙伴关系，所有合作伙伴都参与我们唯一的活动，那就是管理资金。我们所有的后台活动（保管、结算、净资产值计算、现金管理和会计）都是外包的。此外，大多数合作伙伴的财富都投资于 Dynamo 管理的基金。我们的投资方法与提供给客户的没有区别。" 今天，该公司的结构依然保持着令人耳目一新的精简——以研究为核心，行政管理由专业人士租用，每位合作伙伴的净资产与 Cougar 的股东紧密相连。 从早期关于基金管理竞争优势的讨论，到复杂性科学的绕行，再到平台经济的深入探讨，Dynamo 的信件展示了一个愿意在环境要求时灵活应变的组织——而不失去其哲学的核心。那种知识上的不安与结构上的稳定的结合是罕见的。 这也是至关重要的。 市场在突发的爆发中演变，拒绝修正心理模型的投资者将变得无关紧要。相反，追逐每一个潮流的公司则失去了只有一致性才能带来的复利。 Dynamo 通过在规则基础上的纪律中释放其好奇心来解决这一悖论：重视业务，忽视人群，足够长时间地拥有它，以便基本面能够胜出。

比尔·米勒 信息、分析和行为优势是投资中的三大竞争优势。 在投资界充分认识到人类心理所造成的深刻市场低效之前，在行为金融学进入主流思维之前，曾有一系列非凡的季度信件，悄然记录了现代时代最复杂的投资思想之一。这些信件是比尔·米勒在他传奇的莱格·梅森价值信托管理期间撰写的，这些评论超越了单纯的市场观察——它们代表了一种全面的实时文档，记录了如何通过有纪律的逆向思维和严格的分析框架在截然不同的市场环境中实现持续的超额收益。 令人惊讶的是，米勒常常比别人更早地提出后来成为传统智慧的想法。当价值投资者认为科技不可投资时，他已经在购买科技公司。他理解亚马逊的商业模式，而其他人则只看到一个被高估的书店。他明白市场是复杂的适应性系统，而不是寻求均衡的机器。 他连续15年战胜市场，失去了一切，然后在仅仅两项投资中又全部赚回（甚至更多）。